四月工业集团盈利数额点评:毛利拉长的虚亏性加强

本周市场大幅疲软,我们在上周阐述了近期市场风险不断。此外,上周末出台的“降准”对市场流动释放的程度大幅不及预期,严重打击了市场参与者的情绪。两市相对估值PE与PB都跌穿历史均值的1个标准差,从估值来看已经具备了筑底的基础。然而市场持续疲软的主要原因是始终无法盼来该来的财政刺激和货币政策。周一,高层收紧棚改更是对市场整体预期雪上加霜,市场从下半年财政投入更加积极,房地产政策边际放松的预期落空直接导致大基建、房地产、钢铁、建材等一系列相关板块快速杀跌。

  谢丹敏

5月工业盈利扩张维持在较高水平,与价格贡献、成本费用节约等效率因素有关;工业利润当月增速有所放缓,主要因为规模贡献相对减弱。从规模贡献与价格拉动的相互关系、上中下游行业利润增速的对比、以及5月工业产值、产销率、投资分项等变化来看,5月供需两端双双放缓,工业盈利维持高增依赖于翘尾提升导致的价格拉动较强。

   
周五,央行二季度例会会议纪要披露,明确了我国货币政策中短期的主要方向。最重大的变化在于“保持流动性合理充裕”的措辞值得注意,去年措辞为“基本稳定”,今年一季度的措辞为“合理稳定”。从这点可以看出,下半年去杠杆的力度或有所缓和,再加上央行对外部局势的担心、金融去杠杆开始把握节奏和力度,一定程度上扭转了上周末降准带来的悲观信号(本次降准并不会释放出大量资金,债转股占额为5000亿,中小微企业支持额为2000亿)。此外央行删除保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定,我们认为管理层有意通过人民币在一定程度上的贬值来对冲多变的外部环境对我国出口的冲击。
政策方向已经“明牌”,我们预计中短期的维度下我国货币政策将趋于宽松而财政政策将有所收紧。我们建议投资者近“货币政策”远“基建与房地产”。

  [近两三个交易日中,多只在A股上市的以港股为投资标的上市基金遭遇惨跌,其中14日一天,就有南方中国等多只基金跌停]

   
这在信用收缩环境中,可能导致工业盈利扩张的脆弱性增强。具体表现:上中游利润增速扩张,与工业品价格强势高度相关;融资环境整体转弱,对企业费用构成压力;民企杠杆出现被动抬升,国企去杠杆进程也有放缓;国企盈利优势继续放大,印证了终端需求仍较一般。

   
近“货币”,指近货币政策,对流动性弹性较高的个股进行配置。通过对历史情况比较、行业资产负债表分析,我们认为本轮流动性宽松对股价以及基本面影响较大的板块多数集中在创业板、中小票之中,建议投资者在当前估值基础上莫要恐慌,加大对创业板、中小票中业绩成长性优异、财务报表质量较高、股价回调幅度较深的个股。远“财政”,我们指的是放弃对基建、地产类板块的幻想。从国家近期的调控手段来看财政政策并没有像预期一般放松反而更加收紧。虽然从目前来看基建、地产相关板块的估值并不高,但是在国家财政政策调整的大环境之下,我们认为这些板块的需求端将迎来比较大的冲击,对这类上市公司下半年的业绩将会起到较大规模的冲击。

  4月13日晚23点,股民老戴被定时的闹钟吵醒后,蹑手蹑脚地爬了起来,生怕吵醒一旁熟睡的老婆和孩子。

   
此外,我们认为消费板块有望迎来较大的机会。周五人大网公布了《中华人民共和国个人所得税法修正案》征询意见,从此前的建议来看,个税起征点有望从3500元提高到5000元,经过我们的计算,本次个税改革有望释放出超过一万亿的消费。从税改的结构和方向来看,我们认为普通百姓与中低收入人群更将受益。我们建议投资者加大对大消费,尤其是必须消费和低端可选消费进行配置。

  书房的灯亮了起来。老戴点上烟,打开电脑、炒股软件,几分钟后,挂出了某只上市基金的委卖单。然后,把烟屁股扔进烟灰缸,关机睡觉。

   
具体到行业配置上,我们建议在当下时点投资者瞄准三个方向:1.对流动性较为敏感的电子、计算机行业。2.人民币贬值有望大幅提升业绩的纺织服装板块。3.大消费中,外资持股比例低、单价低的必须和中低端消费品。

  正常而言,过了零点的委托单才有可能在交易时段被受理。老戴之所以半夜11点挂单,只因“吃”了一个跌停板后有点忧虑,又听说“当前股市火爆,某券商半夜升级软件后,23点就开始接受挂单”而老戴就是在这家券商开的户。

   
对于市场大势,我们认为在当前估值+央行呵护之下,市场有望企稳,建议投资者增加仓位参与反弹。但是以中长期的维度来看,A股非常难单边走强。6月PMI低于预期,较5月继续回落。我们此前对经济的悲观预期正在逐渐兑现,下半年多数上市公司业绩大概率低于预期,这将继续压制A股。

  不知传闻是真是假,但老戴心一急,就制定了“半夜抛基”策略。

  老戴持有的这只基金是南方中国(160125)。他在4月8日申购了份额。按老戴一开始的说法,从申购到卖出股票有T+3的时间限制,在第四个交易日也就是4月13日才可以从二级市场卖出,但不出意外的话,他可以获得30%左右的套利收益。

  但老戴的如意算盘还是落空了。4月13日该基金一字跌停。老戴挂了一天跌停价的单子始终未能成交。不过,当天的老戴还是有底气的:跌停了还有将近20个点的收益。“总不可能连续跌停吧。”

  4月14日开盘,老戴的基金又跌停了,这让老戴心里发毛。由于是QDII基金,净值并非当天盘后公布,4月14日只能查到4月10日的净值,所以基金真正有多少溢价老戴心里也是没底的。“估摸着也有10个点左右收益吧。”老戴嘀咕道。

  其实,不光是老戴买的这只在A股上市的以港股为投资标的上市基金(下称“港股基金”)遭遇惨跌,最近两三个交易日港股基金几乎全线下挫。其中光14日一天,就有南方中国等多只股票跌停,这也困扰了那些想要分享港股低估值优势而买入港股基金的投资者。

  上海一家老牌券商金融工程研究员对《第一财经日报》称,这是套利资金在砸盘,这几天量一直很大,每天套利资金从港股基金出逃都有10亿以上,对应的原则是溢价率越高的、流动性越差的基金越容易被砸盘。

  套利盘砸盘

  截至4月14日,投资香港市场基金及相关的QDII基金几乎全线下挫,成了当日A股市场领跌的基金品种。

  据《第一财经日报》初步统计,A股市场上的港股基金主要有三类,分别是LOF、ETF和分级基金。从目前的伤情来看,LOF基金跌势最猛。4月14日,南方中国、嘉实恒生H股、招商金砖、信诚四国、工银资源5只上市交易的LOF基金遭遇跌停,而前三只基金已经是连续第二个交易日跌停。据了解,南方中国和嘉实恒生H股是跟踪港股指数的基金,投资香港市场股票的比例超过90%,而从招商金砖最新的季报也可以看出60%以上的头寸买了港股。

  与基金暴跌相反的是,港股市况并非步入熊途,近期还是暴涨节奏。截至4月13日,4月以来,香港恒生指数涨幅达到了12.51%。14日港股略有调整,跌幅1.62%。

  在一些业内人士看来,港股基金之所以会遭遇如此跌幅主要也是因为前期涨得厉害,溢价率过高,套利盘出现获利了结,纷纷出逃的结果。

  上述研究员称,据该券商内部模拟测试,最近几天参与套利的资金日均都在10亿以上。“很多套利资金在清明节前就已经提前布局了,这部分资金锁定了20%以上的收益。而节后的资金的套利收益明显下滑,大都在10个点左右。”

  考虑到14日港股出现调整,净值也会随之调整。由此估算,南方中国的溢价率还是在7%以上。

  这样的溢价率套利显然并不值得。据Wind资讯统计,自老戴4月8日申购以来至4月13日,南方中国中小盘基准指数累计上涨了16.88%。即便14日有所调整,但整体涨幅肯定跑赢了南方中国的溢价率。

  不过,老戴说,如果15日不发生暴跌,依然会选择从二级市场套利出来。因为QDII基金资金到账太慢,且还有0.5%左右的赎回费。所以,还是略有盈余就直接卖掉了。

  流动性为王

  相比港股LOF基金的惨状。分级基金和ETF基金相对抗跌。“这是流动性问题。”上述分析师对本报记者称,港股ETF的套利效率相比LOF基金有优势,而分级基金的成交活跃度也比LOF高很多。

  《第一财经日报》粗略统计,目前投资港股ETF大致有华夏恒生ETF(159920)、易方达恒生H股ETF(510900)、南方恒生ETF(沪港通)(513600)、华夏沪港通恒生ETF(513660)四只基金。14日二级市场跌幅分别为4.33%、3.31%、1.5%、1.05%。

  本报记者从华夏基金[微博]客服处获悉,华夏恒生ETF已实现了T+0的套利效率。即当日申购后,即可在当日二级市场卖出。另外,除易方达H股ETF套利效率T+2外,其余两只ETF均为T+1。

  “T+0的套利效率,一有空间,大家随时会套。所以,不太可能会出现封住跌停的情况。”上海一家公募基金量化基金经理对本报记者称。

  上述基金经理进一步指出,分级基金一级市场申购后经过分拆卖出的套利效率也是T+3。但分级基金胜在流动性,它的成交量大,交投活跃。所以,相比LOF更不容易封停。

  据Wind资讯统计,两只港股分级基金银华恒生H(161831)和汇添富恒生(164705)中。银华恒生母基金、A基金、B基金成交额分别为4555万、4853.40万、21860万;汇添富恒生母基金、A基金、B基金分别为1.55亿人民币、2.71亿人民币、6.73亿人民币。

  港股基金由于受至外汇配额的限制,一度取消申购、限制申购。而银华恒生H分级更是在上周的某个交易日取消了全部申请。截至目前,据Wind资讯统计,不考虑最新的净值涨停,银华恒生H整体溢价率仍有14.26%。

  “银华这只基金好就好在那天申购被取消。”该基金经理称,“如果大量套利资金进场,这只基金跌幅会更大一些。”与银华恒生H相对的汇添富恒生最近几个交易日,就遭遇了大幅下跌,目前溢价率仅为2.42%。

  但即便如此,汇添富恒生也没有出现连续跌停的局面。在上述基金经理看来,交易量大,套利盘出逃也难以砸停基金。

  截至14日收盘,A股市场LOF类基金中,成交额最高的华宝油气为2.65亿元。几只港股LOF基金成交额仅有几百万至几千万不等。

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