中国中铁:业绩表现靓丽,基建预期回暖受益

事件:2018年8月26日,公司公告2018年半年度报告。2018年上半年公司实现营业收入12.01亿元,同比增长18.59%;实现归母净利润4.53亿元,同比增长5.05%;实现扣非归母净利润4.05亿元,同比增长3.04%。公司预计2018年1-9月份实现归母净利润6.19-8.05亿元,同比增长0%-30%。

1.投资事件

事件

   
血制品收入结构优化,凝血因子类品种占比开始提升。2018年上半年公司白蛋白收入4.73亿元、增长7.89%,静丙收入2.72亿元、下滑16.92%,其他血制品4.00亿元、增长92.94%。行业环境发生变化,公司毛利率较高的小制品收入和毛利比重上升。白蛋白占比稳定、收入和毛利占比分别为39%和35%,静丙收入和毛利占比均为23%、下降较明显,其他血液制品收入和毛利占比分别提升至33%和37%、提速明显。疫苗业务实现收入5041万元,同比增长50.41%、占整体收入比重4.20%。公司疫苗业务主要品种为流感疫苗,销售在下半年实现。销售略有改善,2018年第二季度实现营业收入6.39亿元,同比增长34.63%、环比增长13.77%;实现归母净利润2.46亿元,同比增长39.70%、环比增长18%。预计第三季度单季度实现归母净利润1.66-3.52亿元,单季度增速在-11%到87%之间。

    公司公告2018年半年度报告。

   
卫宁健康公布2018年半年报,基本符合预期。报告期内公司实现营业收入5.47亿元,同比增长30%;归母净利润1.19亿元,同比增长33%;扣非净利润1.11亿元,同比增长30%。

   
销售费用受投入增加继续增长,存货基本稳定,应收账款受回款周期延长影响金额较大。2018年上半年公司销售费用率11.07%,管理费用率8.62%,财务费用率-0.13%。销售费用1.03亿元,同比增长77.83%,主要是推进血制品销售建设,血制品业务销售费用有所提升。预计随着下半年疫苗业务逐步开展、血制品销售进一步推进,销售费用率整体水平会继续上升。存货账面价值12.77亿元、占资产比重为23.50%,与期初相比小幅增加约6600万元。其中原材料5.93亿元、在产品4.03亿元、库存商品2.68亿元,库存商品有比较明显下降。应收账款4.20亿元、占收入比重上升至64.99%,主要是疫苗一票制和血制品经销商回款周期延长所致。

    2.我们的分析与判断

    简评

   
白蛋白和静丙批签发量略有下降,凝血因子类继续保持第一。2018年上半年白蛋白(折合5g)批签发约104.97万瓶,同比减少约30万瓶,在国产白蛋白中占比12%。静丙(折合2.5g)批签发54.92万瓶,同比减少约40万瓶,行业占比在12%左右。2018年上半年公司凝血因子Ⅷ和人凝血酶原复合物的市场占有率继续保持行业第一,纤原占比迅速提升至12%。凝血因子Ⅷ批签发39.76万支,纤原批签发3.96万瓶,凝血酶原复合物批签发27.91万瓶,破免批签发52.20万瓶,狂免批签发67.20万瓶,乙免批签发15.59万支。

   
业绩快速增长。2018年上半年,公司实现营业收入3,161.04亿元,同比增长5.27%,实现归母净利润95.52亿元,同比增长23.94%;实现扣非净利润为92.28亿元,同比增长21.64%;经营性活动现金流净额为-287.45亿元,同比多流出8.55亿元,主要系公司垫资部分项目款项以及在房地产业务上适度进行土地储备。稀释EPS为0.39元/股,同比增长27.10%。

    营收增速快于利润增速,基本符合预期

   
四价流脑疫苗有望在9月份正式获得批签发,上市销售。华兰生物四价流感病毒疫苗目前已在陕西、重庆、湖南、山东等地中标,售价为108元/针(西林瓶)、128元/针(预充式)。

   
盈利能力平稳提升,期间费用率有所下降。上半年公司毛利率为9.99%,同比提高0.74pct,净利率为2.99%,同比提高0.46pct。上半年公司期间费用率为4.37%,同比下降0.72pct。管理费用率为3.05%,同比下降1.10pct;财务费用率、销售费用率为0.82%和0.48%,微升0.34pct和0.05pct。

   
公司2018H营收增速30%,归母净利润预期40%,基本达到市场预期。其中核心业务软件销售及技术服务收入同比增长达37.61%,但因硬件销售收入同比增长仅10.9%,拉低了总体收入增速。

   
盈利预测与投资建议:考虑4价流感病毒疫苗产能和竞争格局、血制品各品种增速情况,我们小幅调整2018-2020年公司营业收入为32.93、41.12、51.02亿元,同比增长39.06%、24.88%、24.08%,归属母公司净利润12.32、15.28、19.86亿元,同比增长50.09%、24.00%、30.01%,对应EPS为1.32、1.64、2.14元。公司是血制品企业中产品线最为丰富的龙头之一,采浆量增长的可持续性强,目前已组建完成血制品销售队伍、积极推进销售;同时在单抗和疫苗领域布局多品种打造长期业绩发展基石,四价流感疫苗即将正式上市销售、提供新增长点,维持“买入”评级。

   
订单储备表现亮眼,业绩有保障。上半年公司新签订单6,347亿元,同比增长13%,其中,国内新签订单额6,043.1亿元,同比增长13.40%,海外新签合同额303.9亿元,同比增长6.2%。基建新签合同额4,830亿元,同比增长9.1%。截至报告期末,公司未完合同额27,695.8亿元,较2017年末增长7.7%,是2017年收入的3.99倍。公司订单储备充足,未来业绩有保障。

   
毛利率下半年大概率回升。公司毛利率50%,相比去年下滑了2个点,主要是因为上半年一般会确认较多低毛利业务。预计随着下半年高毛利业务逐步确认,总体毛利率会逐渐回升至正常水平。

   
风险提示:血制品业务销售渠道改革不及预期的风险,血制品价格继续下降的风险,采浆量不及预期的风险,疫苗业务品种较为单一的风险,单抗业务研发进度不及预期的风险。

   
债转股方案落地降低负债率,基建预期回暖受益。公司引入中国国新、长城资管、东方资管、结构调整基金等9家投资机构向公司增资购买资产,分两步不实施债转股方案。本次交易完成可有效降低标的公司债务水平和资产负债率,公司资产负债率从2017年末的79.89%降至78.52%。报告期内,基建投资增速受去杠杆、地方政府融资平台债务规范、PPP规范清理影响而增速放缓。国务院常会提出基建补短板,中西部地区基建空间较大,叠加信用和货币边际改善,下半年基建投资增速有望回升,公司有望受益。

   
创新业务进入收获期。公司卫宁科技、云医云药等创新业务自2014年以来持续投入,商业模式逐渐成形。纳里健康、“身边医生”两家公司上半年营收合计2200余万元,同比增长超过290%;其中平台建设类收入合计约为1000万元,同比增长超过230%;平台运营类收入合计约为1200余万元,同比增长超过350%。我们认为建设+平台的模式已经全面打通,2018-2019年将成为业务爆发期。

    3.投资建议

   
医疗信息化市场需求旺盛。结合近期创业软件、医惠科技等同类公司的半年报,龙头增速约为30-40%区间,医疗信息化行业需求仍然方兴未艾;卫宁2018年在手订单充足,仍然保持40%左右增速,可作侧面验证。

   
预计公司2018-2020年EPS分别为0.80/0.91/1.02元,对应动态市盈率分别为9/8/7倍,给予“推荐”评级。

   
估值进入合理区间。我们维持2018/2019年营收分别为15.7/20.4亿元,净利润分别为3.1/4.2亿元的预测。对应2018市盈67x。虽然估值较高,但考虑到创新业务对利润存在部分负面影响,以板块加总法计算,公司传统业务价值应高于市场目前所给的估值,对偏好成长类投资者仍具配置价值;维持增持评级,目标价16元。

    风险提示:固定资产投资下滑;应收账款回收不及预期。

    风险提示:公司创新业务发展不及预期。

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